Unicredit si eleva sopra il risiko bancario italiano e prova a dettare una linea europea capace di dare profondità industriale e strategica alla sua visione finanziaria. Milano chiama Francoforte via Trieste: dopo aver registrato il miglior trimestre della sua storia (utili a 3,2 miliardi di euro da gennaio a marzo, +16,1% anno su anno) il gruppo guidato da Andrea Orcel ha indicato in Commerzbank e Generali le direttrici di sviluppo. Confermata l’operazione da 35 miliardi di euro per completare la scalata a Commerzbank, dove Unicredit detiene già il 29% delle quote, Orcel ha anche parlato di possibili “sinergie industriali” col Leone di Trieste, dove l’obiettivo è quello di far convergere mondo bancario e assicurativo da un lato e capire gli spazi di manovra sul risparmio gestito, dopo il naufragio del deal Generali-Natixis nei mesi scorsi, per il gruppo di Piazza Gae Aulenti.

Dopo il risiko, la via europea di Orcel

Il timing con cui Orcel detta la linea, alla luce dei brillanti risultati di Unicredit, non è casuale. Arriva poco dopo il chiarimento dettato dal rinnovo del consiglio di amministrazione del Monte dei Paschi di Siena, ove la riconferma di Luigi Lovaglio ha portato alla rottura del fronte storicamente interessato a scalare Generali (due dei tre primi azionisti del Monte, Francesco Gaetano Caltagirone e Delfin, si sono infatti divisi su Lovaglio, con il primo sconfitto) dopo l’affare Mediobanca e ha sostanzialmente blindato la posizione di Philippe Donnet, Ceo del primo gruppo assicurativo italiano, fino almeno all’assemblea dei soci del 2028, garantendo la prospettiva di una navigazione tranquilla. Inoltre, ha sostanzialmente imposto una tregua a quel risiko bancario che Unicredit ha subito quando il governo di Giorgia Meloni ha fermato la sua scalata a Banco Bpm e da cui ha poi provato a elevarsi con forza spingendo su deal internazionali e su sinergie strategiche.

Se il risiko aveva come obiettivo ultimo usare il pivot di Mps per arrivare, dopo Mediobanca, in Generali per difenderne l’intrinseca “italianità” e creare un polo finanziario centrato a Roma, la tregua in Mps dettata dall’allineamento tra Delfin e gli investitori internazionali ha inaugurato un secondo tempo favorevole a Unicredit e ai fautori del consolidamento europeo. In tal senso, da un lato la partecipazione in Generali (Unicredit è secondo azionista con poco meno del 9%) può garantire sinergie, sviluppo, proiezione industriale e, dall’altro la scalata in Commerzbank mira a accelerare sul fronte delle integrazioni transfrontaliere sfidando, a suo modo, anche quel governo tedesco di Friedrich Merz che a lungo si è messo di traverso circa la gestione della volontà di espansione del gruppo italiano.

Le sfide di Unicredit

Piazza Gae Aulenti controlla già HypoVereinsbank e potrebbe crescere ulteriormente in Germania. A tal proposito, per Orcel e i suoi c’è anche un preciso movente finanziario dietro i piani di scalata: nella crescita-record del trimestre, nota il Financial Times, ha pesato decisamente “”un triplicamento dei dividendi rispetto alle quote acquisite negli ultimi anni in Commerzbank, Alpha Bank greca e presso l’assicuratore Generali”, in un contesto in cui “il reddito trimestrale da dividendi è stato di 408 milioni di euro, aiutando UniCredit a compensare il colpo dei tassi di interesse più bassi”.

Di fronte ai chiari di luna delle Banche centrali dovuti a un contesto geopolitico e finanziario erratico, all’incertezza legata ai costi energetici e all’inflazione e ai dubbi sull’economia reale, diversificare appare una leva fondamentale per le banche. Unicredit ci prova unendo tattica e strategia. Per Orcel il risiko è europeo e il gruppo legiittima Commerzbank come obiettivo e, al contempo, Generali come attore sistemico di valore cruciale per l’Italia proprio perché di standing europeo, e non viceversa. Il risiko bancario finisce qui. Ora si entra in una fase di integrazione e convergenza guidata dai grandi attori di sistema. Mps è stata l’avvisaglia, Unicredit la conferma.

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Il risiko bancario italiano va verso una fase di tregua e normalizzazione all’ombra dei grandi fondi e investitori internazionali? Gli sviluppi delle ultime settimane, dalla clamorosa rivincita di Luigi Lovaglio riportato in sella dai soci di Monte dei Paschi di Siena come amministratore delegato alla rottura dell’asse tra Delfin e Francesco Gaetano Caltagirone che ha condizionato Mps, Mediobanca e Generali negli ultimi anni, hanno aperto una serie di dinamiche sull’allineamento finanziario del sistema-Paese in ottica interna e internazionale.

Dal Gioco del Trono alla pax bancaria

Il 2025 è stato l’anno del “Gioco del Trono” tra le signorie finanziarie. Mps ha scalato Mediobanca, sostenuta da Caltagirone e Francesco Milleri, Presidente di Delfin, e la quota di quest’ultima in Generali è stata attenzionata come obiettivo di fondo anche dal governo italiano, azionista del Monte e desideroso di tenere il Leone di Trieste nel perimetro nazionale, mentre Giorgia Meloni e l’esecutivo hanno frenato la scalata di Unicredit a Banco Bpm con il controverso uso del golden power in un contesto in cui una terza operazione di peso è stata la scalata di Bper a Banco Popolare di Sondrio, con Unipol come regista.

Il 2026 sarà l’anno del grande riflusso? La spaccatura Delfin-Caltagirone segue il nuovo piano industriale di Lovaglio che prevede il delisting di Mediobanca e lo stop alle ambizioni per ribaltare l’assetto di Generali, con i primi a favore e il secondo contrario. Il Ceo rientrante di Mps gode dell’alleanza dei fondi internazionali come BlackRock, che ne ha sostenuto la rielezione, ma anche di attori come Credit Agricolé, primo azionista di Bpm a cui lo stop di Meloni a Unicredit per l’offerta pubblica di scambio ha aperto la strada e che è stata decisiva nel sostenere la lista pro-Lovaglio.

Generali al bivio

Tutto questo avviene dopo che il governo si è astenuto mentre dalla finanza internazionale arrivavano segnali contrastanti sull’operazione “nazionale” Mps-Mediobanca-Generali, con tanto di editoriali del Financial Times scettici sulla presunta convergenza tra l’esecutivo e Caltagirone. E non appare casuale il fatto che proprio il Ft abbia fatto emergere per primo la notizia circa la presunta volontà di Mps di vendere la quota del 13% da 7,4 miliardi di euro che l’acquisizione di Mediobanca ha portato in dote a Generali. Siena, ovviamente, nega.

Siamo nel campo dei “se”, ma questo scenario sarebbe potenzialmente coerente con il fatto che Unicredit sia salita verso il 10% nel Leone di Trieste, soglia oltre cui nuove acquisizioni richiederebbero il semaforo verde dell’Ivass, e con le voci che parlano di un possibile, futuro, connubio tra Bpm e la stessa Mps. Si andrebbe, in tal senso, verso una pax bancaria nazionale e internazionale con un ritorno all’ordine strutturale e con una graduale divisione del lavoro tra chi guarda il versante della finanza globale e chi è concentrato sul mercato italiano? Ad oggi le ambizioni di “Terzo Polo” di Mps possono essere coltivate all’ombra della coalizione che ha spinto Lovaglio, includente Bpm e dunque Credit Agricolé.

Scenari futuri

Parimenti, l’espansione di Unicredit evolve in maniera non più confliggente con la rivale milanese messa nel mirino, Bpm, e con un maggior respiro internazionale, come secondo Il Nordest l’operazione Generali lascia intendere:

UniCredit sta portando avanti il dossier Commerzbank, dove ha progressivamente rafforzato la propria posizione, e contemporaneamente sta ridisegnando il business commissionale europeo. Il prossimo ciclo del settore bancario sarà meno sostenuto dai tassi e molto più giocato su wealth management, assicurazioni, advisory e distribuzione di prodotti finanziari. È qui che Generali diventa preziosa.

Saranno importanti, in tal senso, le scelte di holding come Delfin: continueranno la partita interna per influenza e partecipazioni o seguiranno la vocazione internazionale che è garantita agli eredi di Leonardo Del Vecchio dalla partecipazione in un campione europeo come EssilorLuxottica? Dopo un anno vorticoso la finanza italiana rimette ordine al suo interno anche alla luce delle prospettive di tempi complessi e che non permetteranno azzardi. Tra i tanti “sé” inizia a emergere la consapevolezza che il risiko è alle battute decisive. E una normalizzazione degli scontri al calor bianco dello scorso anno e del serrato rodeo tra politica, finanza, assicurazioni, investitori sia ritenuta auspicabile da molti, anche alla luce della necessità di rimettere continuità industriale e operatività al centro.

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35 miliardi di euro per scalare Commerzbank: Unicredit rompe gli indugi e si muove per formalizzare un’offerta pubblica di scambio notevole sulla seconda banca tedesca. L’operazione dovrà concretizzarsi da inizio maggio e rappresenta un’escalation notevole nella lunga marcia che il Ceo Andrea Orcel ha avviato nel settembre 2024, entrando con forza nel gruppo di Francoforte e avviando da allora in avanti una scalata fino al 29%.

Le mosse di Unicredit tra Italia e Europa

Si tratta di una manovra notevole sul piano finanziario e delle risorse impegnate, che mostra come Piazza Gae Aulenti abbia definitivamente rotto gli indugi sulla sua collocazione internazionale: Unicredit vuole giocare da grande banca europea e farlo puntando su integrazioni internazionali e investimenti, costruendo sul campo un embrione tutt’altro che ristretto di mercato transfrontaliero dei capitali.

La banca guidata da Orcel, nel corso del 2025, aveva avuto quattro scenari principali di operatività: un consolidamento dell’attività ordinaria e degli utili sul fronte interno; lo scontro col governo di Giorgia Meloni in Italia per il freno imposto da Roma alla scalata su Banco Bpm; la “mossa del cavallo” con cui Orcel aveva portato Unicredit ad acquisire quote di Assicurazioni Generali e Mediobanca, aderendo poi all’offerta di scambio di Monte dei Paschi di Siena, per condizionare il risiko bancario; infine, soprattutto, c’è stato il progetto di espansione europea tra Grecia e, soprattutto, Germania.

Unicredit punta Commerzbank, il risiko bancario è europeo

Come abbiamo sempre scritto, la via transfrontaliera avrebbe potuto essere programmata da Unicredit qualora gli spazi di espansione in patria fossero stati ridimensionati. Così è stato, e dunque Orcel ha rotto gli indugi. L’operazione di Unicredit su Commerzbank non ha paragoni dai tempi della Grande Recessione. Nel 2007 si ebbe l’ultima scalata di questa dimensione tra banche europee di Paesi diversi, quando Royal Bank of Scotland (RBS), Santander e Fortis comprarono in solido l’olandese Abn Amro.

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Il governo tedesco di Friedrich Merz ha definito “non coordinata e ostile” l’azione di Unicredit, e c’è da capire in che misura ciò sia concretamente vero. Da mesi Merz e Meloni intrattengono un’intesa cordiale con focus su competitività europea, sviluppo economico e semplificazione; i due esecutivi hanno fatto della partnership bilaterale un fattore di cooperazione anche in ambito europeo; Merz, poi, ha anche chiesto di accelerare sull’unione dei mercati dei capitali.

Appare difficile pensare che i due leader non abbiano parlato del dossier “UniCommerz”, che può potenzialmente creare la prima banca dell’Unione Europea per capitalizzazione borsistica e un attore finanziario di rango continentale.

Gli scenari operativi

I casi, qui, sono tre: una prima idea è ritenere che predominino le dinamiche interne italiane. In questo caso Orcel potrebbe aver tirato dritto per rompere gli indugi dopo le mosse obiettivamente maldestre sul piano politico di Roma sui dossier finanziari. A Unicredit è stata preclusa la strada di Banco Bpm per presunte ragioni di sicurezza economica nazionale tramite golden power salvo poi veder aperta la strada ai francesi di Credit Agricole nel capitale di Piazza Meda.

Si può, in secondo luogo, pensare a un via libera nei fatti tedesco da coprire con prese di posizioni politiche. In Germania, infatti, le scalate straniere sono poco popolari e quelle italiane ancora meno, come l’esperienza di casi quali Pirelli-Continental, fusione abortita nel settore degli pneumatici negli Anni Novanta, o il recente mancato deal Snam-Oge confermano. Sul piano industriale, però, l’operazione ha una ratio. Unicredit e Commerzbank rappresentano due Paesi complementari sul piano economico, industriale e delle filiere tra cui una sinergia finanziaria può creare indubbie economie di scala.

Prove tecniche di consolidamento bancario europeo

Infine, si può anche sottolineare come la mossa abbia un chiaro movente europeo e di mercato. Orcel, lo diciamo da tempo, applica nei fatti la dottrina finanziaria del consolidamento bancario caro a molti vertici dei poteri comunitari, tra cui Mario Draghi che nel suo rapporto sulla competitività, che si somma all’interesse dei grandi operatori finanziari internazionali per un sistema degli investimenti europeo più fluido e profittevole.

Nel mercato, peraltro, molti investitori hanno potenzialmente interessi comuni alla saldatura. Unicredit detiene il 29% di Commerzbak, il 12% è in mano allo Stato tedesco e il 32%, invece, diviso tra molti investitori istituzionali tra cui spicca il fondo BlackRock, oltre il 5%. La Roccia Nera è anche il primo azionista di Unicredit, della quale il 72% del capitale è in mano a investitori istituzionali (il 46% dei quali Usa e il 20% britannici), e il 7,6% proprio al più grande asset manager del mondo. Ci sono economie di scala che remano in direzione del deal. E questo difficilmente può essere ignorato da chi proprio in BlackRock ha lavorato e ora guida un Paese parte in causa: proprio il cancelliere Merz.

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Le banche europee si vanno consolidando e stanno applicando sul terreno la linea dettata come ottimale per l’Unione da Mario Draghi nel suo rapporto sulla competitività del 2024: meno istituti, perlomeno in termini di controllo delle quote, meno dispersi e più concentrati per ridurre la dispersione del risparmio e aumentare la competitività delle banche, approssimando ove possibile il modello statunitense, che vede sei grandi istituti (JPMorgan, Goldman Sachs, Bank of America, Citigroup, Wells Fargo e Morgan Stanley) egemonizzare il mercato.

Dal rapporto Draghi al mercato

Draghi ritiene il consolidamento transfrontaliero come una premessa fondamentale per una strategia d’espansione degli investimenti e delle prospettive operative della finanza europea, capace di creare sul terreno l’unione dei mercati dei capitali indicata tra gli obiettivi per una vera autonomia strategica europea e volano per il piano di investimenti da 750-800 miliardi di euro ritenuto necessario per colmare il gap di spesa pubblica e privata con Usa e Cina. Ma la notizia è che sostanzialmente le banche europee stanno anticipando ogni progettualità in tal senso e dai tempi della Grande Recessione del 2008 non si vedevano sia un numero così alto di investimenti trasversali tra banche sia una corsa tale al consolidamento internazionale.

Unicredit al centro del risiko delle banche europee

Ricorda il Financial Times che il 2025 è stato un anno d’oro su quest’ultimo fronte: “diverse fusioni bancarie multimiliardarie hanno contribuito a far salire il valore totale delle operazioni bancarie transfrontaliere europee a 17 miliardi di euro lo scorso anno, rispetto ai 3,4 miliardi di euro dell’anno precedente”. Un valore quintuplicato che mostra il dinamismo del mercato: le banche, trascinate da utili record negli anni precedenti per effetto dei tassi d’interesse elevati e della tenuta dei fondamentali, hanno operato un sostanziale consolidamento.

La protagonista principale è, come noto, una banca italiana, Unicredit, giunta a un passo dal 30% di Commerzbank in Germania, nel quadro di un deal che per ora ha portato una netta plusvalenza potenziale al gruppo di Piazza Gae Aulenti ma che il Ceo Andrea Orcel intende valutare tutte le opzioni possibili, non escludendo l’ipotesi della fusione nel lungo periodo.

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Nota S&P Global che “dal 2023 a oggi, l’aumento della redditività, l’aumento dei tassi di interesse e la ripresa delle valutazioni hanno inaugurato una nuova fase di accordi guidati dall’economia“, tanto che le fusioni e acquisizioni (M&A) europee nel settore bancario sono salite dalle 183 del 2024 alle 219 del 2025, e che per le banche coinvolte in un M&A internazionale “la diversificazione transfrontaliera potrebbe attenuare la volatilità degli utili e ridurre la dipendenza dal mercato interno, il che in genere favorisce la stabilità del credito”.

Consolidamento e dinamiche politiche

Unicredit-Commerzbank è l’esempio del fatto che è la politica, e la tradizione a guardare all’etichetta nazionale come dominante nel giudizio su una banca in un dato mercato, a fare la differenza nel giudizio interno di un deal che porta un istituto a un’acqusizione straniera. La taglia di Commerzbank e la tradizionale avversione del capitalismo germanico alle scalate italiane pesano nel giudizio dell’operazione Unicredit, mentre nel 2025 non è stato criticato l’affare che ha portato Credit Mutuel, francese, a scalare Olb. Né altri deal, come quello tra la svizzera J. Safra Sarasin e la danese Saxo Bank o la scalata della transalpina Groupe Bpce e la portoghese Novobanco, hanno creato analogo scalpore nei Paesi target.

Ne esce un sistema in cui la guida del risparmio si concentrerà in meno mani e sarà gradualmente emergente la tendenza che vedrà pochi gruppi fare la parte del leone nella gestione dei profitti e del credito alle imprese. Per l’economia europea potrebbe essere un boost. Ma gli istituti dovranno essere attenti a preservare il loro radicamento, specie guardando al peso imperante dei fondi americani al loro interno. Del resto, la visione di Draghi e del suo rapporto si concentrano soprattutto sull’operatività. Ma il controllo delle quote delle grandi banche resta, spesso, un fattore di borsa e azionisti che giocano a più alti livelli. E assieme a un sistema più concentrato in Europa bisognerà accertarsi che le sue redini restino, comunque, europee.

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Finora, nel risiko bancario italiano ha fatto molto discutere l’atteggiamento sornione della prima banca italiana per asset gestiti, Intesa Sanpaolo. L’istituto di Corso Inghilterra ha continuato con la sua rotta mentre nel 2025 i grandi gruppi si sfidavano tra scalate, manovre politico-finanziarie, consolidamenti: guidance solida, aumento dei ricavi, focalizzazione sui fondamentali finanziari in Italia e all’estero, presentazione di un’immagine di stabilità strutturale.

Il Ceo Carlo Messina lo ha detto chiaramente lunedì, presentando i risultati finanziari per il 2025 di Intesa, forte di 9,3 miliardi di euro di utili, in crescita di oltre il 7% sul 2024, e facendo capire tre questioni fondamentali. Primo, Intesa non si sente sfidata dalla crescita di rivali come Unicredit e si intende come banca di sistema, che entra per comandare laddove acquista (come successo con Ubi nel 2020-2021) e non vuole strappi nel suo avanzamento.

L’espansione di Intesa

Secondo, la sua espansione sarà all’estero principalmente tramite acquisizione di reti di promotori e di private banker per aumentare la sua allure continentale perché “la principale sfida a medio termine – scrivono gli analisti di Merryll Lynch – sarà come esportare la sua storia di successo al di fuori dell’Italia”. Infine, Intesa Sanpaolo indica nel ruolo di sostegno allo sviluppo sistemico del Paese una sua rotta. 374 miliardi di euro di crediti all’economia reale dal 2026 al 2029, 260 in Italia direttamente alle imprese: “Questo è il Pnrr di Intesa Sanpaolo”, ha detto Messina presentando le strategie future del gruppo.

In altre parole: finisce il Piano Nazionale di Ripresa e Resilienza ma Corso Inghilterra fa capire che c’è ed è pronta ad agire. Mandando un triplice messaggio. Alle rivali, sfidate su analoghi parametri e a presentare la propria capacità di sviluppo di sistema. All’economia reale, perché vedano in Intesa un motore di sviluppo. Infine, alla politica. Mentre il governo di Giorgia Meloni nel 2025 ha provato a tessere una fitta rete tra istituzioni e finanza, Intesa è rimasta in disparte. O meglio, ha continuato a essere sé stessa, in un contesto in cui finora nessun sommovimento politico ha cambiato profondamente l’assetto patrimoniale, il rapporto con le fondazioni bancarie che ne sono il cuore pulsante, il ruolo primario nel mercato.

Il messaggio di Messina e Intesa a Meloni

Il messaggio di Messina e il riferimento al post-PNRR è netto. Come scritto su Mow, “in un Paese che non cresce (e che senza il PNRR sarebbe in recessione) l’apporto delle banche, di Intesa così come delle rivali, sarà vitale” e questo “vale per Intesa, vale per Unicredit, vale per molti altri istituti: l’Opa di Meloni sulla finanza è ancora incompleta“, e poche settimane dopo la manovra finanziaria che ha tassato i profitti bancari dal gruppo col cuore tra Torino e Milano emerge con forza l’invito a considerare la relazione in chiave strategica e non sul fronte del dualismo politica-finanza.

In questo, Messina e Intesa si troveranno d’accordo con i rivali, Unicredit e il suo Ceo Andrea Orcel: la finanza sistemica, che pesa per un terzo di Piazza Affari e garantisce risparmi e investimenti, ricorda e reclama il suo spazio e vuole elevarsi oltre il risiko e le battaglie tra salotto e mercato. Continuando un sentiero di espansione che andrà misurato sulla capacità di spostare i centri di profitto dalla gestione passiva dei risparmi e dei patirmoni all’uso attivo dei fondi per stimolare imprenditoria e sviluppo. Vero salto di qualità che serve al sistema bancario italiano per acquisire un crescente gradiente di maturità.

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La partita delle banche italiane continua nel 2026 e se l’anno scorso il focus era stato tutto sulla corsa alle acquisizioni (Mps-Mediobanca, Bper-Popolare di Sondrio e la tramontata ipotesi Unicredit-Banco Bpm), quest’anno sarà la ricomposizione dei consigli d’amministrazione il cuore della sfida.

In particolare, proprio la milanese Banco Bpm, uno degli istituti più attenzionati, sarà al centro della scena per capire se si concretizzeranno le mire di Credit Agricole, pronta a salire fino a poco meno un terzo del capitale dell’ex popolare di Piazza Meda, di cui detiene oggi quasi il 20%.

Il futuro di Banco Bpm

L’istituto francese, già presente da tempo in Italia dove la sua filiale ha incorporato l’ex Cariparma e diverse altre banche locali, ha dalla Banca centrale europea l’autorizzazione a salire fino al 29,9% del capitale di Bpm ed è stata favorita nella scalata dallo stop imposto dal governo di Giorgia Meloni alle mire di Unicredit sulla banca concittadina.

Sostanzialmente, Meloni e il Tesoro guidato da Giancarlo Giorgetti, imponendo prescrizioni tali a Piazza Gae Aulenti da farla desistere sull’affare, hanno col golden power fornito una sponda al rafforzamento di Credit Agricole, che ora ad aprile mirerà a far pesare il suo maggior contributo azionario nel rinnovo del cda. Su 15 membri, indicativamente, un terzo potrebbero spettare ai francesi, che c’è da capire se vorranno presentarsi indipendentemente o, come ha sottolineato il Corriere della Sera, mireranno a entrare nella realtà guidata dal presidente Massimo Tononi (in carica dal 2020) e dal navigato ad Giuseppe Castagna (in sella dal 2014) posizionando dei loro fedelissimi in una lista unitaria del cda uscente.

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La crescita di Credit Agricole in Italia

“In più di quarant’anni di presenza in Italia, l’Agricole si è mosso sempre con discrezione e in punta di piedi. Ma è indubbio che siamo alla vigilia di una crescita importante, almeno nei pesi all’interno del consiglio di amministrazione del Banco Bpm”, nota il Corriere della Sera, che sottolinea come “tra i prossimi quindici consiglieri di Piazza Meda i francesi si noteranno“. Il 5% del fondo BlackRock, presente anche in Mps e Unicredit, renderà sempre più solido il concentrarsi del capitale di Bpm in mano straniera.

E Unicredit? Ad oggi non sembrano arrivare notizie di un possibile ritorno di fiamma, dopo che l’offerta da oltre 10 miliardi di euro del 2025 è stata fermata dall’entrata in gamba tesa governativa. Il fatto che la Commissione Europea abbia segnalato l’Italia per un utilizzo ardito del potere speciale di condizionamento degli affari senza previo consulto della Bce ha spinto Roma a modificare la disciplina del golden power per evitare una procedura d’infrazione.

Il golden power e il ruolo di Unicredit

Come nota Milano Finanza, “d’ora in poi il via libera a operazioni sensibili potrà essere rilasciato solo dopo la conclusione dei procedimenti pendenti davanti alle autorità europee e allo stesso tempo, l’Italia ha esteso i casi in cui può esercitare il Golden Power, includendo tra gli ambiti di intervento la sicurezza economica e finanziaria”, sanando la forzatura del caso Unicredit-Bpm.

Unicredit è stata dunque accontentata nella sua critica alla mossa governativa sul piano tecnico, ma su quello operativo e “politico” ha visto chiudersi la finestra di Bpm, che il Ceo Andrea Orcel ha più volte dichiarato esser fuori dai radar. In sostanza, le scelte del 2025 di Meloni e del suo governo possono contribuire a aprire la strada ai francesi per un peso crescente in Bpm, mentre in prospettiva Unicredit guarderà all’estero. E per una porta Bpm che si chiude, c’è un portone Commerzbank in GermaniaAvanti in Grecia e Germania, stop ai francesi: Unicredit si muove in Europa che rimane a dir poco spalancato…

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“Generali, dietro la collina….”, può iniziare così parafrasando Francesco De Gregori, il romanzo del risiko finanziario italiano del 2026. La collina è il lungo e intenso portato del 2025, che è stato un susseguirsi di partite strategiche e scalate tra istituti e enti finanziari. Generalì, ovvero le Assicurazioni Generali, sarà il grande fronte del 2026. Dall’asse Siena-Milano, con la scalata del Monte dei Paschi a Mediobanca (primo azionista di Generali), la sfida ora porta al Leone di Trieste, primo gruppo assicurativo d’Italia e quarto d’Europa, tredicesima istituzione finanzia al mondo per ricavi e tra i maggiori detentori del debito pubblico italiano.

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Caccia grossa a Trieste

Una partita, quella per Generali, che ha a che fare col futuro del Ceo Philippe Donnet e vede almeno tre attori primari. In testa a tutti c’è Francesco Gaetano Caltagirone, costruttore ed editore romano regista dell’operazione Mps-Mediobanca che non vede l’ora di poter condizionare a favore della storica cordata di minoranza che l’ha visto a lunga alleato della finanziaria Delfin della famiglia Del Vecchio nell’opposizione al consiglio di amministrazione sostenuto dalla vecchia governance di Mediobanca.

La caduta di Alberto Nagel a Piazzetta Cuccia precederà quella di Donnet a Trieste? Se lo è chiesto anche il Financial Times, ipotizzando che una svolta nella governance di Generali possa essere anche nell’interesse di Giorgia Meloni e del suo governo. La logica del Ft è che Roma potrebbe veder ampliarsi il risiko finanziario iniziato sostenendo l’operazione Mps-Mediobanca blindando la governance di Generali in un contesto di controllo dello stock di debito pubblico da possibili ingressi stranieri nelle prime fasce di controllo.

L’asse Caltagirone-Meloni

“Quale modo migliore per sostenere questa stabilità – e aumentare le possibilità di rielezione di Meloni l’anno prossimo – se non quello di incrementare ulteriormente il già elevato livello di debito pubblico nazionale e ridurre al minimo la possibilità che hedge fund esteri aggressivi scatenino una crisi?”, si chiede il Ft, aggiungendo che se il polo Mediobanca-Mps e Caltagirone giocassero di sponda (a Siena il Tesoro resta azionista) “lungo il percorso, il rapporto reciprocamente vantaggioso tra Meloni e Caltagirone si rafforzerebbe ulteriormente” nel nome della ricerca di un sostituto per il francese Donnet. Due manager – Fabrizio Palermo e Flavio Cattaneo (rispettivamente ex ad di Cassa Depositi e Prestiti, oggi ad Acea, e Ceo di Enel) – tra i membri del cda di Generali eletti nella quota di minoranza di Caltagirone sono ipotizzati come futuri successori di Donnet dal Ft.

In quest’ottica la strada che porta alla primavera 2027, quando scadrà l’attuale consiglio pochi mesi prima delle elezioni politiche italiane, è ancora lunga. E l’elefante nella stanza di questa partita è il terzo incomodo, Unicredit. Il Ceo Andrea Orcel ha portato la banca milanese su più terreni, dalla Germania (Commerzbank) al fronte interno (Banco Bpm), dove le volontà di scalata sono state frustrate dal golden power governativo. Fermato nel 2024 dall’entrata in Mps nella vendita di quote pubbliche, Orcel si è rifatto aderendo all’offerta pubblica di scambio su Mediobanca e scambiando le sue quote a Piazzetta Cuccia con azioni della banca senese.

A cosa mira Unicredit

Secondo Il Nord-Est, “UniCredit starebbe valutando anche la quota del 10,5% che Delfin detiene in Generali (con un valore di mercato di oltre 5,6 miliardi), arrivando persino a prendere in considerazione un investimento diretto nella stessa holding della famiglia Del Vecchio”.

Nel Leone il gruppo di Orcel è poco sotto il 7%. Alzando la sua partecipazione Unicredit diventerebbe un player da ascoltare per qualsiasi decisione su Generali e potrebbe negoziare da una posizione di forza. Va detto che ogni movimento sulle prime assicurazioni italiane imporrà la necessità di scambiare un titolo le cui azioni sono ai massimi e che dunque potrebbe richiedere esborsi non secondari. Ma nel grande gioco della finanza italiana sarà il posizionamento degli attori in Generali e riguardo a Generali a disegnare le mappe dei rapporti di forza nell’anno in corso. In attesa di uno showdown definitivo sulla governance che al più tardi si avrà all’inizio del prossimo anno.

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A Piazza Affari le regine di Borsa Italiana per profittabilità e risultati sono banche e assicurazioni. Lo riporta la Consob nel Bollettino Statistico Emittenti, l’analisi del primo semestre 2025 sul listino di Milano, che ha messo a consuntivo i rapporti sulle trimestrali consolidate delle società operanti in borsa supervisionate dagli uffici di Via Martini. E se da un lato si sapeva che il settore bancario-assicurativo godeva anche in questo 2025 di buona salute, dall’altro nessuna analisi aveva messo chiaramente in luce la diversità di performance tra il mondo finanziario e quello non finanziario.

Banche e assicurazioni trainano gli utili

In particolare, le società non finanziarie hanno accumulato nel primo semestre profitti complessivi per 14,8 miliardi di euro, un dato in calo del 3,4% rispetto al periodo analogo del 2024, nonostante una crescita dei ricavi superiore al 5%. Al contrario, le assicurazioni hanno macinato 3 miliardi di euro di utili (+5,9%) operando soprattutto sui costi (-35,8%) e consolidando risultati già positivi.

Vere e proprie star della borsa le banche: utili saliti di poco meno del 12%, a 16,7 miliardi di euro, per gli istituti quotati a Piazza Affari, con il calo delle entrate da margine d’interesse, vera e propria vacca grassa del periodo 2022-2024, per effetto dei tagli dei tassi della Banca centrale europea ampiamente compensato da una gestione operativa del risparmio più dinamica.

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Le banche italiane sono più redditizie degli equivalenti europei, specie in un contesto in cui hanno potuto beneficiare di condizioni ottimali a livello di sistema: il calo del rischio sul debito pubblico ha permesso di liberare riserve e risorse, garantendo inoltre maggiori guadagni nel portafoglio titoli; l’ingresso di capitali stranieri anche per effetto del risiko bancario ha spinto al rialzo i listini; la ripulitura di crediti deteriorati e passività a rischio ha reso il sistema più robusto. La Consob evidenzia al contempo la sostanziale stabilità del resto del mercato, che sembra preso da un calo del dinamismo.

Gli scenari della finanza bancaria

Va detto che nel mercato italiano non mancano attori che in passato hanno ampiamente sovraperformato nel business. Aziende come Enel e Eni, ad esempio, hanno conosciuto periodi arrembanti negli anni degli alti prezzi delle materie prime energetiche e un fisiologico ridimensionamento impatta anche sul comparto non finanziario di Piazza Affari.

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Questa dominanza bancaria pesa anche sul volume dei titoli. Gabriel Debach, Market Analyst di eToro, ha spiegato che il “derby” tra Unicredit e Intesa Sanpaolo per la leadership nel settore e a Piazza Affari traina la borsa. Da inizio anno, Unicredit ha rappresentato il 28% (+71% di crescita del titolo da inizio anno) dell’aumento di valore dell’incide Ftse Mib, cresciuto del 27,3% dall’1 gennaio. Intesa il rimanente 15%. I due titoli rappresentano poco meno del 30% del valore complessivo dell’indice e Debach ha analizzato la natura bancocentrica del sistema in un report di mercato:

Il bancario è il protagonista assoluto: da 159 miliardi a inizio anno a oltre 238 miliardi a fine novembre, con peso salito dal 31,51% al 38,69%. Un +7 punti che riflette la natura del rally italiano. Le banche generano 79 miliardi dei 111 miliardi di market cap creati dall’intero indice. Il 71% del valore totale. Nessun settore si avvicina a questo contributo. È stato un anno d’oro, tra risiko, scalate e trimestrali record, rendendo Piazza Affari più bancocentrica che mai.

I dilemmi per Piazza Affari

Questo pone almeno tre riflessioni in essere. In primo luogo, bisognerà capire quanto di questa solidità sia, in fin dei conti, il frutto dell’attenzione data al settore dai venti di scalata e acquisizioni che riguardano molti istituti. In secondo luogo, è lecito chiedersi se tale profittabilità si trasmetterà anche nel ciclo del credito alle imprese e all’economia reale, dopo che l’anno in corso lascia presagire una crescita del 13%.

Infine, i dati lusinghieri del bancario e la stagnazione di tutto il resto lasciano presagire un Paese dove ancora faticano a farsi strada i venti nuovi dell’innovazione. Del resto, un sistema bancocentrico e ancora poco orientato ad altre forme di capitali di rischio limita la sua crescita. Se Piazza Affari fosse un’unica azienda dell’S&P500 americano, con 1.150 miliardi di dollari di capitalizzazione al 15 dicembre sarebbe la nona azienda, sotto Tesla e sopra Berkshire Hathaway. Un trend dimensionale che si accentua sempre di più mano a mano che negli Usa la nuova euforia dell’intelligenza artificiale e dei settori ad essa legati trainano scommesse e puntate borsistiche inimmaginabili per il nostro sistema.

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Cosa lega il risiko bancario italiano, la partita per la proprietà dell’oro del Paese e l’agenda di politica economica del governo di Giorgia Meloni? Molti aspetti, connessi da un sottile fil rouge. La scelta di Fratelli d’Italia di inserire in Legge di Bilancio un emendamento riguardante proprio la presa di posizione sul fatto che l’oro appartiene al “popolo italiano” e non alla Banca d’Italia, che ha la titolarità su 2.452 tonnellate di riserve auree, non è solo la concretizzazione di un antico cavallo di battaglia sovranista, ma manda anche un segnale agli istituti italiani con cui l’esecutivo è impegnato in un complesso incontro-scontro.

Fratelli d’Italia e l’oro alla patria

Parla chiaramente il dossier parlamentare di Fdi anticipato dall’Ansa in cui si accenna chiaramente agli “interessi stranieri” dentro la Banca d’Italia che possono mettere a repentaglio la sovranità nazionale sull’oro. Tale rischio paventato da Fdi può essere letto in due accezioni. La prima fa riferimento alla presenza di soggetti di proprietà estera nel capitale di Via Nazionale.

Tra i 175 soggetti che posseggono quote della Banca d’Italia, Economy Magazine ricorda che vi sono tanto Banca Nazionale del Lavoro, di proprietà della francese Bnp Paribas, come la filiale nazionale della sua rivale Credit Agricole. Per entrambe la quota di proprietà è al 2,8%. Una presenza residuale, dunque, che però va letta in parallelo alla seconda accezione della presenza straniera, che ha a che vedere con una polemica più ampia che ha diviso l’esecutivo e il sistema bancario.

Il dilemma delle presenze straniere

Spesso, più o meno tra le righe, molti esponenti del governo Meloni hanno criticato l’attivismo dei fondi stranieri che posseggono quote di capitale delle banche italiane. Il bersaglio degli strali è stata principalmente Unicredit, nel cui azionariato figurano realtà come BlackRock e Allianz con quote importanti.

“Unicredit ormai di italiano ha poco e niente: è una banca straniera”, disse l’anno scorso il vicepremier Matteo Salvini criticando il tentativo di Andrea Orcel di guidare Unicredit alla scalata di Banco Bpm. Fu l’affondo più esplicito a riguardo, per quanto chiaramente errato dato che Salvini non ha saputo distinguere tra proprietà delle quote e sede legale dell’azienda.

Meloni e le banche, un lungo romanzo

Il governo ha temuto che grandi soggetti italiani potessero assumere un rango europeo e trasferire lontano dal Paese il focus delle loro attività, contribuendo inoltre a tensioni sul debito pubblico di cui i big della finanza tricolore sono tra i maggiori detentori. In tal senso la titolarità dell’oro può essere vista come un tentativo di garantire – di fatto – le finanze dello Stato di fronte a questo timore che pervade una destra di governo che teme di perdere il controllo di un sistema finanziario in cui non è ramificata.

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Lo si è visto in più casi. Unicredit-Bpm, ovviamente, col golden power interno imposto da Roma sull’affare tutto milanese poi stoppato. Ma anche con la scalata del Monte dei Paschi di Siena a partecipazione governativa su Mediobanca con vista su Generali, principale partecipata da Piazzetta Cuccia, di cui preoccupavano le manovre, oggi abortite, per una fusione del polo del risparmio gestito con la francese Natixis.

Le autostrade per la finanza straniera

Ironia della sorte, però, questo è stato vero solo a livello di pars destruens, perché poi di fatto questo ha prodotto, da un lato, l’apertura di un’autostrada alla francese Credit Agricole su Banco Bpm, non fermate dall’esecutivo, e dall’altro una costituzione dell’azionariato di Mps dopo la scalata a Mediobanca in cui attori come BlackRock non sono meno presenti nel capitale.

Il quadro che si delinea sembra far emergere una governance del sistema finanziario ed economico eccessivamente focalizzato sul concetto di controllo, inteso come controllo dell’equity bancario, controllo dei processi che fanno salire e scendere partecipazioni nel sistema finanziario, controllo delle riserve strategiche come l’oro. Tutto questo nella consapevolezza che un passo falso potrebbe contribuire a far cambiare rotta all’Italia sul sentiero della ripresa economica, della gestione del debito pubblico e dunque, sostanzialmente, della sovranità. Un atteggiamento difensivo che tende a vedere il sistema finanziario come allogeno rispetto alla realtà concreta del Paese e può creare errori di comunicazione e pregiudizi. Come forse pochi fatti come la mossa sull’oro dimostrano appieno.

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La tempesta giudiziaria che sta coinvolgendo la scalata di Monte dei Paschi di Siena a Mediobanca e sta chiamando la Procura di Milano a indagare per aggiotaggio contro Luigi Lovaglio, Ceo di Mps, il finanziere e costruttore Francesco Gaetano Caltagirone, e Francesco Milleri, presidente di Delfin, può creare grattacapi al sistema finanziario nazionale, mettere in discussione la strategia del governo Meloni e richiamare in ballo l’eccezionalità di Assicurazioni Generali, vero obiettivo della manovra borsistica più arrembante del 2025 italiano.

Andiamo con ordine. Su queste colonne vi abbiamo raccontato con dovizia di particolari le questioni strategiche ed economiche sottendenti la mira della banca risanata di Rocca Salimbeni su Piazzetta Cuccia, la spinta del senso di rivalsa di Caltagirone e Delfin contro Mediobanca e dell’ex Ceo Alberto Nagel per le diverse sconfitte subite in Piazzetta Cuccia (dove i due erano azionisti), ma soprattutto in Generali, ove Mediobanca in asse con i fondi stranieri ha sostenuto due volte l’elezione dell’ad Philippe Donnet.

La spinta del governo Meloni

A ciò si sommava la volontà del governo Meloni e della destra italiana di contare in un sistema economico-finanziario in cui le due banche maggiori, Unicredit e Intesa Sanpaolo, da un lato fanno corsa a sé e dall’altro hanno al cuore del loro azionariato rispettivamente una sommatoria di importanti attori istituzionali e il complesso delle fondazioni bancarie, poteri sempre sfuggiti alla proiezione politica del campo conservatore.

In questo senso, la manovra Mps-Mediobanca, partita dopo l’ingresso di Delfin e Caltagirone nel capitale del Monte, serviva a sdoganare tre partite di peso:

• La volontà del mondo romano di poter aver voce nella finanza milanese, ritenuta avulsa dal resto del sistema di potere nazionale.
• La spinta a creare una rete di finanzieri e investitori nazionali capaci di consolidare in senso nazionale un “Terzo Polo” meno avulso dalle questioni della Penisola rispetto al duo Unicredit-Intesa.
• La tendenza condizionare in senso politico la concentrazione degli istituti, sfida vistasi anche con lo stop di Unicredit alla scalata a Banco Bpm tramite applicazione del golden power, poi respinto dalla Commissione Europea.

Dopo Mediobanca, Generali

Obiettivo ultimo, Generali. La più grande azienda privata d’Italia, tredicesima società finanziaria al mondo per ricavi, terza assicurazione d’Europa è stata vista come obiettivo strategico dal duo Delfin-Caltagirone, sconfitti più volte da Nagel nella corsa al suo controllo, e seguita anche con attenzione dal governo Meloni, che guardava con attenzione al ruolo di titolare di grandi quote di debito pubblico di Generali e delle sue possibili sinergie con attori stranieri (Natixis, ora in bilico) che avrebbero potuto annacquarne l’italianità, almeno secondo i timori di Palazzo Chigi.

Roma contro Milano, con vista Trieste

Ciò che i Pm ipotizzano, e cioè che ci sia stato un concerto non dichiarato e un patto occulto elusivo delle regole del mercato per creare le condizioni favorevoli all’Ops, andrà valutato sul piano giudiziario. Sul piano politico, ribadiamo quanto sempre scritto, e cioè che le condizioni che spingevano Caltagirone, Delfin e il Tesoro a scalare sostanzialmente in cordata, con manovre complementari, l’affare Mediobanca erano palesi e osservabili.

Il dato da aggiungere è duplice. Da un lato, questa inchiesta manda un segnale: se a Lovaglio, Caltagirone e Delfin verrà contestata ulteriormente la fattispecie in esame nell’inchiesta, la nuova proprietà di Mediobanca e i suoi due soci forti dovranno dimostrare di non aver agito in sintonia per non essere messi nelle condizioni di dover puntare a un’offerta pubblica d’acquisto forzata di Generali, di cui ad oggi detengono oltre un terzo del capitale. E dunque questo ci insegna che la partita dell’assetto futuro del Leone di Trieste sarà ben altra cosa rispetto a qualsiasi scalata possa avvenire negli istituti milanesi e che nessuna alchimia aritmetica è da dare per scontata.

Una sfida per Meloni e Giorgetti

Dall’altro, poi, parliamo di una profonda bocciatura della linea di Giorgia Meloni e del Ministro dell’Economia e delle Finanze Giancarlo Giorgetti, che hanno sostanzialmente visto messo nel mirino lo schema romanocentrico di ridefinizione dei rapporti tra il potere nazionale e la finanza milanese, a scapito della vocazione internazionale e di mercato di quest’ultima.

L’inchiesta su Lovaglio, Caltagirone e Milleri si somma allo stop dell’Ue al golden power per Unicredit-Banco Bpm, che ha messo Roma nella tenaglia tra Bruxelles e il Ceo di Piazza Gae Aulenti, Orcel. L’intera architettura costruita nel 2025 rischia di essere smantellata rapidamente e il governo chiamato a raccogliere i cocci politici di un progetto di riassesto della finanza nazionale ad oggi sempre più precario. E in cui forse, a ben guardare, potrebbero risultare vincenti solo quegli attori stranieri che all’ombra della lotta tra le signorie bancarie hanno aumentato il loro posizionamento negli asset critici della finanza nazionale.

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